USDC 77 milyar dolarlık bir iş. Circle yalnızca dağıtımcılarının bıraktığı yarıyı elinde tutuyor. Circle'da en önemli rakam dolaşım değil — paylaşım.
Circle, dünyanın en büyük ikinci stablecoin'i olan USDC'yi ihraç ediyor. Bunun, USDC'nin kazandığı parayı Circle'ın elinde tuttuğu anlamına geldiğini sanırsın. Tutmuyor. Float'ın ürettiği her bir dolarlık rezerv gelirinde, kalan kısmın %50'sini Coinbase alıyor. Circle için manşet metrik, dolaşımda ne kadar USDC olduğu değil. Getirinin ne kadar azını Circle'ın elinde tutabildiği.
Arc-blockchain anlatısını ve ödeme-ağı sunumlarını bir kenara koy; Circle özünde hâlâ bir token'a sarılmış, faize duyarlı bir para piyasası fonu. Q1'de gelirin %94'ü rezerv faizinden geldi. Güç bu — ve tüm kırılganlık da bu. Rezerv getirisi tek bir çeyrekte %3,81'den %3,50'ye gerileyince, üst satırı da peşinden sürükledi. İşte bu yüzden Fed burada en az kripto kadar önemli: Warsh'ın komitesi faiz indirimlerini 2027'ye iterken, Circle'ın float'ı daha uzun süre kazanmaya devam ediyor. Hisseleri korkutan makro, bir kez olsun, Circle'a para kazandıran makro.
Rayları Circle döşedi. Herkes ise o rayların üstüne bir geçiş gişesi kurmakla meşgul.
Coinbase paylaşımı baştan beri işin can alıcı noktasıydı. Şimdi bir şablon. Mayıs'ta USDC, Hyperliquid'de "Aligned Quote Asset" oldu — yani platformunda duran stablecoin mevduatının ürettiği rezerv gelirinin çoğunu Circle değil, borsa topluyor. Compass Point, bu düzenlemenin Circle ve Coinbase'in birleşik yıllık EBITDA'sından 80 milyon dolara kadar yiyebileceğini tahmin etti ve başka mecraların da aynı şartları talep etmek için sıraya gireceği uyarısında bulundu. Örüntü açık: kullanıcıya sahip olan, getiriye de sahip oluyor.
İşte akılda tutmaya değer gerilim şu: USDC zincir üstünde dolar olma yarışını kazanmaya devam edebilir ve Circle'ın marjları aynı anda hâlâ kanayabilir — çünkü ekonomi, token'ı ihraç edene değil, dağıtımı kontrol edene akıyor. Zincir üstündeki dolar Circle'ın ürünü. Onun üzerindeki kaldıraç ise giderek değil. Bir sonraki yeniden müzakerenin yanıtladığı soru bu ve 2026'nın ikinci yarısına kadar izlenmesi gereken de bu.